Compañías con deuda y en crecimiento, como Iberdrola y Cellnex y otras muy endeudadas como Telefónica, Ferrovial, las ‘utilities’ e inmobiliarias salen ganando.
El retraso de la subida de tipos que el Banco Central Europeo (BCE) dejó patente en su última reunión extiende la era del dinero barato. Y con los tipos de interés cercanos a cero algunas empresas se frotan las manos por la alegría que supone el abaratamiento de su financiación. Las empresas más endeudadas, como las utilities y las concesionarias, o las que tienen planes de expansión ambiciosos, como Cellnex, salen beneficiadas de este entorno.
Pero también hay una lectura negativa de este escenario a priori idílico. El retraso de la normalización monetaria se produce debido a un escenario de crecimiento más débil y esto puede tener un efecto negativo en los resultados de muchas compañías, advierte Rui de la Mota, analista de Afi. Además, cada vez es más difícil obtener rentabilidad por la tesorería acumulada sin asumir riesgos. Y en caso del sector financiero el negocio se complica, con el margen de intereses deprimido.
Beneficiados
Entre las compañías de la Bolsa española que más jugo pueden sacar a un entorno de tipos bajos están las compañías de sectores con deuda elevada y ratios de deuda/ebitda superiores a las 3,5 veces, como utilities y empresas de infraestructuras. «Aunque los tipos de interés son ya muy bajos siempre hay parte de la deuda que se va refinanciando y las empresas tienen la opción de refinanciar a tipos bajos a más largo plazo», comenta De la Mota. También apunta cómo están bajando los diferenciales de la deuda en el mercado, que permite financiarse con bonos a menor precio. Santander, BBVA, Telefónica, Iberdrola y Naturgy han reducido hasta un 50% su coste de financiación en el mercado en lo que va de año.
Las grandes empresas del Ibex están aprovechando este escenario de tipos bajos para abaratar su deuda. El 81,7% de la deuda neta de diez de las compañías no financieras del Ibex está blindada, frente al 76,7% de 2017. Lo que están haciendo las empresas es endeudarse a tipo fijo en lo posible y convertir, en lo posible el interés variable en fijo para aprovechar los bajos precios.
- Eléctricas. «Las más beneficiadas serían las que más exposición relativa tienen sobre su deuda en euros, como Red Eléctrica, Enagás, Iberdrola y Naturgy», comenta Natalia Aguirre, directora de análisis de Renta 4. A cierre de 2018 tenían una deuda de más de 62.500 millones de euros en total. La cifra más elevada era la de Iberdrola, con más de 34.100 millones de deuda y con una ratio deuda/ebitda de 4 veces. En su caso, su deuda aumenta respecto a 2017 en casi 1.300 millones debido al fuerte proceso inversor que está llevando a cabo, pero la buena noticia es que ha aumentado el porcentaje de su deuda a tipo fijo al 78,2% desde el 65% de 2017. En el mercado de bonos «hemos registrado estrechamientos de entre 5 y 15 puntos básicos en nuestras principales referencias, según el plazo», comentan desde la eléctrica. La compañía emitió un híbrido en febrero en el que una operación de 800 millones generó una demanda cercana a los 6.000 millones de euros que le permitió estrechar 50 puntos básicos el cupón a pagar (3,25%). También sale beneficiada Naturgy, con más de 13.600 millones de endeudamiento y una ratio de 3,4 veces. En su caso tiene blindada el 87% de su deuda a tipo fijo. Enagás, con una deuda de más de 4.200 millones en 2018, 4 veces su ebitda, cuenta con 80% de la misma a tipo fijo y no tiene vencimientos significativos hasta 2022. En este tipo de compañías, con elevada rentabilidad por dividendo y pagos sostenibles, un escenario de tipos bajos les beneficia porque hace más atractiva la inversión en el valor, ya que hace menos atractivos otro tipo de activos.
- Infraestructuras. En el sector de infraestructuras de transporte, aunque la deuda de autopistas no tiene recurso, es decir, no está ligada a la matriz, este tipo de compañías salen beneficiadas por el menor coste financiero. Los expertos señalan a Ferrovial, que a cierre de 2018 tenía una deuda de 4.640 millones sin recurso.
- Telecomunicaciones. Entre las compañías con una deuda elevada está Telefónica, que cerró el año con 41.785 millones de euros de deuda financiera neta. La compañía sigue avanzando en sus planes de reducción de deuda. Desde junio de 2016 ha reducido su deuda financiera en 12.000 millones, incluyendo las operaciones anunciadas este año y ha refinanciado 32.000 millones. La compañía dijo en febrero que la venta anunciada de Centroamérica reducirá su deuda en 1.400 millones hasta cerca de 40.400 millones cuando se cierre. En el último año había logrado ya un recorte del 5,5%, pero los inversores siguen reclamando más desapalancamiento. En el caso de la operadora, un escenario de tipos cero le ha permitido emitir a 30 años vista, un periodo al que había dejado de vender deuda a finales de 2018 por el alto precio que exigían los compradores. En su caso, ha aumentado el porcentaje con tipo fijo del 71% al 74% en el último año, frente al 48% de 2015. Ha extendido el vencimiento de deuda de 5,7 años en 2015 a cerca de 10 en marzo de este año. Solo en 2019, Telefónica ha emitido deuda por importe de 4.400 millones y con una liquidez que cubre los próximos 2,5 años. Un escenario de tipos bajos también beneficia a otras compañías relacionadas con este sector que están recurriendo al apalancamiento para expandirse. Es el caso de Cellnex. «Los tipos bajos le permiten incrementar apalancamiento de forma significativa sin afectar a sus niveles de generación de caja», comenta Ángel Pérez, de Renta 4. La compañía acaba de cerrar con éxito una ampliación de capital de 1.200 millones de euros que va a destinar su crecimiento a través de compras, como el grupo francés TDF. El objetivo de Cellnex sería controlar un 60% del capital, una participación que le costaría unos 3.000 millones de euros. Desde GVC Gaesco opinan que sería necesaria financiación adicional y un entorno de bajos tipos como el actual beneficia a Cellnex para llevar a cabo la operación a menor coste.
- Inmobiliarias. La era de tipos de interés bajos también es beneficiosa para el sector inmobiliario. «Por un lado, sus inversiones les salen más baratas, por otro facilita la financiación de sus clientes con intereses más bajos», comenta Peiró, que explica que es una situación que beneficia más a las promotoras que a las que se dedican al alquiler, como Aedas, Neinor y Metrovacesa. Entre las Socimis, Colonial es una de las empresas que sacan jugo al entorno de tipos bajos. Incrementó su deuda en 2018 un 52%, hasta los 4680 millones, tras salir de compras. La compañía se está anticipando ante una eventual futura subida de tipos reduciendo su endeudamiento, con la refinanciación de créditos y con la apuesta por el mercado de bonos.
- Pequeños. Entre los valores que pueden salir beneficiados de tipos bajos Renta 4 destaca a Gestamp, que está en una fase de expansión que le requiere inversiones. «Registró un mayor capex (inversión en capital) de lo esperado en 2019, lo que junto al impacto negativo de las divisas en el crecimiento de ingresos y ebitda hicieron que el múltiplo de deuda neta se elevase hasta las 2,3 veces. GVC Gaesco Beka apunta también a Solaria, ya que su negocio es intensivo en capital y los tipos bajos le permiten una financiación más ventajosa. La compañía, que en el último año redujo su deuda de 163 a 93,9 millones, dejando su ratio deuda/ebitda en 2,9 veces, tiene previsto invertir en los próximos años. Tendrá que buscar financiación y el escenario le beneficia.
Perjudicados
Pero los bajos tipos de interés no vienen bien a todas las empresas de la Bolsa. Entre los claros perdedores de este escenario está el sector bancario, cuyo margen de intereses sufre, y las aseguradoras.
- Bancos. Les perjudica porque hay una correlación entre el margen de intereses y los tipos a corto. Pero desde Banco Sabadell explican que la situación no es nueva y que «los bancos han aprendido a convivir con ello». Creen que con un descuento del 20% sobre el precio valor contable tangible y un retorno sobre el capital tangible del 8% está bastante descontada la curva del euribor en la cotización de los bancos. Dentro del sector, entre las entidades más perjudicadas por el aplazamiento de la subida de tipos los expertos señalan a las entidades con más peso en el negocio hipotecario, como Bankia y Liberbank. «Son dos de las entidades que más dependen de una recuperación del euribor dado su mayor peso de crédito hipotecario en su cartera total», comentan los expertos. Actualmente el euribor está en el -0,109%. Además, las entidades tienen el efecto negativo también por su cartera de renta fija, ya que las emisiones que hay en ella van venciendo y se sustituyen por otras menos rentables debido a que las tasas de rentabilidad (TIR) continúan en zona de mínimos.
- Aseguradoras. El sector también sufre en este entorno atípico de tipos cero. «La gestión de la cartera de inversiones se hace más complicada para obtener rentabilidad», comentan en Renta 4. Desde Banco Sabadell apuntan que a las aseguradoras, como Mapfre, les complica el negocio de Vida, ya que «el mayor o menor rendimiento de las rentas depende del retorno que puedan obtener sobre la inversión y rentas bajas desincentivan la contratación de estos productos». Ya no ofrece una rentabilidad atractiva para el cliente ni se puede quedar con el margen que tenía antes. A cierre de 2018 Mapfre tenía en cartera 27.595 millones, el 56% del total y 8.921 millones en renta fija corporativa, un 18% sobre la cartera. Pese a los bajos tipos aumentó su tesorería a 2.200 millones. La compañía está diversificando e intenta arañar rentabilidad asumiendo más riesgo, pero los expertos reconocen que es difícil.
Fuente: Expansion
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